Centro de Estudos e Debates Estratégicos
(A DÍVIDA PÚBLICA BRASILEIRA: um novo estudo)
Em 19 de Setembro de 2019 (Quinta-Feira)
às 9 horas
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O SR. PRESIDENTE (Denis Bezerra. PSB - CE) - Bom dia.
Primeiramente quero agradecer a presença de vocês nesta nossa primeira reunião temática do Centro de Estudos e Debates Estratégicos da Câmara dos Deputados sobre a atualização da dívida pública brasileira, que foi proposta por mim, pelo Deputado Félix Mendonça Júnior, que infelizmente não vai poder participar hoje em função de um imprevisto, por isso teve que voltar para o seu Estado ainda ontem à noite.
Quero reforçar e dizer da importância desse estudo ser atualizado por toda a conjuntura nacional hoje. O problema da dívida pública já é de muitos anos e agora vem à tona, principalmente para aqueles Parlamentares que estão na Comissão de Finanças e Tributação, como é o meu caso e o do Deputado Félix.
Estamos debatendo justamente esse aumento das operações compromissadas e diversos outros fatores que estão por aumentar sobremaneira a nossa dívida pública. Hoje nós vamos ter a primeira reunião temática com o Sr. José Franco, Subsecretário da Dívida Pública da Secretaria do Tesouro Nacional, para que possamos ter inicialmente uma visão institucional da dívida pública; saber que mecanismos nós podemos utilizar para tentar reduzir essa dívida pública; se a política monetária utilizada pelo Governo, não só por este Governo, mas ao longo do tempo, influencia ou não influencia; qual é o custo de manter a taxa SELIC, que foi reduzida essa semana. Então, tudo isso vai mudando com o tempo, e nós precisamos estar a par de tudo o que está acontecendo para poder melhor identificar esses pontos e aí sim produzirmos o nosso texto.
Em primeiro lugar, em nome do Tesouro Nacional, agradeço o convite. É sempre um prazer voltar a esta Casa, onde participamos com certa frequência de audiências públicas.
Eu acho que é fundamental o debate sobre a questão da dívida pública brasileira. Eu acho que é um tema complexo que afeta diretamente a vida da sociedade. Quanto mais esclarecimentos fizermos, melhor.
Eu trouxe uma equipe. Eu sou Subsecretário da Dívida Pública. Nós somos todos funcionários de carreira. Eu sou funcionário do Tesouro há 18 anos. Estou aqui com o Luiz Fernando.
Antes de começarmos, vou explicar um pouco a estrutura da área da Dívida Pública do Tesouro, que funciona como vários bancos. São três Coordenações-Gerais: Front-Office, Middle-Office e Back-Office. Temos aqui representantes do Front-Office e do Middle-Office.
O Front-Office faz diretamente a colocação dos títulos tanto no mercado local quanto no mercado internacional. O Coordenador-Geral é o Luiz Felipe, que está ali na ponta.
O Middle-Office faz o planejamento estratégico da dívida. Ele é o mais responsável por pensar a dívida no médio e longo prazo. O Coordenador-Geral é o Luiz Fernando, que está ao meu lado, e a Coordenadora Adjunta é a Lena. Então, estamos todos aqui para fazer essa apresentação, que vai ser muito frutífera.
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(Segue-se exibição de imagens.)
Estrutura da apresentação. Primeiro, temos alguns conceitos. Eu acho que há muita desinformação em relação aos vários conceitos de dívida: dívida bruta, dívida líquida, dívida pública federal. Essa é a primeira parte da apresentação.
Na segunda parte, teremos regras fiscais, que é outro tema importantíssimo. No Brasil atualmente temos três regras fiscais. Vamos discutir um pouco a harmonia entre as três regras e como elas afetam a dívida pública brasileira.
Outro ponto que foi bastante debatido é o fluxo financeiro entre o Tesouro e o Banco Central. Inclusive foi alterado o normativo recentemente.
Só queria ver como é a dinâmica aqui. Normalmente fica mais interativo se houver alguma pergunta. Se quiserem, podem parar. Eu acho que assim fica mais interativo.
No próximo eslaide, há um conceito básico de como o Estado se financia: por tributação ou dívida pública. Não há outra maneira.
No caso do Brasil, a carga tributária já está muito alta. Ela foi aumentando ao longo dos anos em relação ao PIB, assim como a despesa foi aumentando. Só que chega a um ponto em que a despesa infelizmente continua aumentando, e a sociedade já não aceita mais uma carga tributária maior. Então, realmente teríamos que endereçar a questão da despesa para poder reduzir a dívida pública.
O SR. JOSÉ FRANCO - Os tipos de detentores, como estão aqui, sim. O que o Tesouro não divulga é exatamente o CNPJ. Mas essa estrutura é atualizada mensalmente. A equipe técnica, os três Coordenadores-Gerais da Dívida o divulgam mensalmente numa entrevista coletiva. Inclusive haverá uma semana que vem.
Em primeiro lugar, falando da estrutura de detentores, a base de investidores é bastante favorável. A participação de estrangeiros, a exposição cambial é muito baixa. Atualmente 96% da dívida é local. Então, não há praticamente exposição cambial.
Da parcela local, os principais detentores são fundos de previdência, com 26%; seguidos de fundos de investimento e de instituições financeiras, que são os bancos. Ou seja, todos os três tipos de investidores são basicamente locais. Eles têm o chamado viés de casa — em inglês é home bias —, que é muito forte. Dificilmente esse tipo de investidor vai deixar de comprar títulos públicos, porque eles são investidores basicamente locais.
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O que falo de Governo aqui? São fundos, de alguma maneira, ligados ao Governo: FGTS, FAT, extramercado, que é a carteira das empresas estatais.
No eslaide seguinte, há outro ponto que é muito bom esclarecer: a diferença entre DPF — Dívida Pública Federal e dívida pública.
Todos os indicadores que o Tesouro divulga referem-se à DPF, que são títulos do Tesouro em poder do mercado e correspondem a 56,2% do PIB. Adicionalmente, existem as operações compromissadas.
Antes de chegar às operações compromissadas, vale dizer que existe uma carteira de títulos do Tesouro no Banco Central, que é detentor de 18% do total da dívida bruta. É muito controversa essa questão das compromissadas, mas é muito simples.
No Brasil existe uma questão de excesso de liquidez estrutural que precisa ser enxugada. O Banco Central administra essa liquidez, ou seja, a meta da taxa SELIC que o Banco Central alterou ontem, por exemplo. Para chegar a essa meta, o Banco Central faz administração da liquidez. Normalmente, a taxa SELIC realizada é, de fato, um pouco abaixo da meta justamente por meio dessas operações compromissadas. O que ele faz? O Banco Central enxuga a liquidez, entrega títulos públicos para os detentores, os investidores, e recolhe o dinheiro. As operações compromissadas podem ter prazo de 1 dia, 45 dias, 3 meses, 6 meses. A de 45 dias, que é a maior delas, é a mais importante. Por que 45 dias? Porque é entre as datas de reunião do COPOM — tivemos reunião do COPOM ontem. Hoje está retornando ao mercado um volume considerável de recursos, de dinheiro. O que o Banco Central faz? Hoje ele faz uma nova operação compromissada. Para qual prazo? Quarenta e cinco dias, até 1 dia após a próxima reunião do COPOM. E qual vai ser a taxa de rentabilidade dessa operação compromissada? Algo um pouco acima da taxa SELIC. Aí tem a curva de rendimentos.
Está aqui a estrutura a termo da taxa de juros. Normalmente, quanto maior o prazo, o que nem sempre é... Imagine um gráfico — nós não o temos aqui: no eixo horizontal está o prazo, no eixo vertical, a taxa. Imagine uma curva: quanto maior o prazo, maior a taxa. Esse é o comportamento natural.
Qual era o comportamento da curva de juros até ontem? Ela estava negativamente inclinada no curtíssimo prazo e depois positivamente inclinada. Por que estava negativamente no curtíssimo prazo? Porque os investidores tinham uma expectativa de que o Banco Central ia reduzir a taxa de juros, como, de fato, fez. Então, a parte curta da curva de rendimentos reflete muito expectativas em relação à política monetária, a parte mais longa reflete muito os fundamentos da economia.
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No caso da questão dos 45 dias, supondo uma curva inclinada, é natural que para os 45 dias o investidor receba uma taxa de juros acima daquela do overnight, que é de 1 dia. Esse é o comportamento natural da curva de juros. Agora, se o mercado tiver a expectativa de que o Banco Central vai continuar reduzindo os juros, é muito provável que essa taxa de 45 dias fique até menor do que a de 1 dia. Então, depende muito do formato da curva de juros.
O SR. LUIZ HUMBERTO CAVALCANTE VEIGA - O fato de marcar a mercado ou não. Isso aí não tem nada a ver com o Tesouro em si ou com o Banco Central. Isso não é problema do Banco Central, nem problema do Tesouro. Isso é problema da instituição financeira. Quer dizer, você está gerando um produto, oferecendo um produto, que tem uma vantagem a um título público, inclusive contábil, porque marcação a mercado é uma questão contábil, e você está pagando mais por ele do que por um título público. É isso? Quero só saber se é isso.
O SR. JOSÉ FRANCO - Mais uma vez, depende muito do formato da curva. Agora, para o Tesouro, ou para o Banco Central, na realidade, não faz muita diferença. No caso do Tesouro, o grande ponto aqui é se o Tesouro não tivesse a compromissada, mas o investidor quer um produto de 45 dias. Por alguma razão, ele não quer uma LFT, ele quer SELIC, sim, mas ele quer, a cada 45 dias, ter a opção de reinvestir esses recursos. A alternativa seria o Tesouro emitir um título de 45 dias, o que para o Tesouro seria péssimo, porque aumentaria muito o risco de refinanciamento no curto prazo.
O que acontece na prática? Aquela estrutura a termo da taxa de juros que mencionei, a curva de rendimentos, é calculada ao longo da curva. Há investidores que preferem ficar na parte longa, como os estrangeiros; há investidores que preferem ficar na parte intermediária; e há investidores que preferem ficar na parte curta. Esses que preferem a parte curta... Quem são os grandes detentores das compromissadas hoje? Aí volta a questão da marcação ao mercado.
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O SR. JOSÉ FRANCO - Muita gente diz: "Teoricamente, as compromissadas são a sobra dos bancos, sobra de caixa dos bancos”. Não necessariamente. Os grandes detentores das compromissadas são fundos de pensão e fundos de investimentos. E qual é a razão? Volto à marcação ao mercado.
O SR. LUIZ HUMBERTO CAVALCANTE VEIGA - Sim. Veja: nós estamos diante de uma disfunção. Isso não tem quem... Quer dizer, é óbvio que, se eu tenho um produto, assim, o mais bobinho... Ele tem um produto de 45 dias que me paga mais do que um produto que eu vou passar 6 anos... Não tem noção, o cara vai para o de 45 dias sem problema. Não tem nenhuma criança nisso.
O SR. LUIZ HUMBERTO CAVALCANTE VEIGA - Não, de forma alguma. Eu não estou falando dessa troca. Estou dizendo que, se você tem um produto que é oferecido por 6 anos, que nós estamos com um produto, vamos dizer assim, com uma coisa que você oferece que é melhor do que esse produto de 6 anos, é porque está ali sendo oferecido. Se não tiver na prateleira, você vai ter que ir para o outro, entendeu? Então, não faz sentido...
O SR. LUIZ ALVES - Voltando um pouco, você falou que talvez tenha disfunção, que temos que discutir um pouco e entender a velocidade em que ocorreu essa expansão de compromissadas. Lá atrás, isso começa um pouco principalmente com acumulação de reservas internacionais e depois existem outros fatores que ampliam um pouco mais a compromissada.
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O primeiro movimento de expansão rápida de liquidez nasce com a constituição de reservas. Num primeiro movimento, isso foi bom historicamente, porque o Brasil sempre teve dificuldade nesse setor de balanço de pagamentos, poucas reservas. Sempre que havia uma crise, tínhamos muito problema nesse terreno. Foi um movimento bom, mas ele teve esse espelho, espelho de injetar. Quando você acumula reserva, como é o movimento? Tem-se dólar na economia — tinha um fluxo grande entrando —, o Banco Central entra, compra dólar e joga real na economia. Então, isso vira liquidez. No segundo momento, ele vem e enxuga isso via compromissada. Portanto, há uma questão de velocidade nesse movimento.
A colocação de títulos públicos para fazer frente a essa expansão rápida tem que ser cuidadosa. Por quê? Que tipo de título conseguimos colocar rapidamente para enxugar essa liquidez? É muito provável que tivéssemos que adotar uma política de títulos muito curtos.
E aí nós temos que dosar um pouco a questão de composição da dívida, no sentido de indexadores, e a composição em termos de prazo, senão eu aumento... Eu estou falando um pouco de risco de mercado e risco de refinanciamento. Muita dívida de curto prazo no Tesouro aumenta muito o risco de refinanciamento, e isso retroalimenta um problema, porque se começa a ter que pagar muito prêmio de risco nos títulos do Tesouro, pois o risco está muito alto. Por isso, buscamos esse equilíbrio. É difícil mudar muito rapidamente a composição da dívida pública federal, porque pressionamos o mercado.
Mesmo que se colocasse tudo em LFT, é bom saber que a LFT também tem um preço, ela não paga só SELIC, ela tem um preço. Então, é muito provável que a LFT passasse a ter também um spread em cima dela. As alternativas têm que ser pensadas cuidadosamente para não distorcermos os preços dos títulos. Muito pré-curto também vai significar muito risco e mais prêmio; muita LFT, dependendo da velocidade da oferta dessa LFT, também vai significar mais prêmio de risco.
O título mais desejável para nós talvez fosse, até em linha com nosso desejo de longo prazo, o prefixado de mais longo prazo ou até NTN-B, que eu consigo colocar com mais longo prazo ainda. Mas, como a demanda é limitada, tem que se olhar um pouco... Aí, começamos a falar aqui de vários fatores, desde a estabilidade da economia, nosso histórico de inflação, a própria volatilidade na taxa de inflação. Não basta olhar se a inflação está baixa hoje. Mas o investidor olha: "Alguns anos atrás, eu tive muitas surpresas nesse campo". Então, é difícil.
Todo o contexto fiscal — não vou me alongar muito mais aqui para devolver a palavra ao Franco — bem como a perda do grau de investimento que nós tivemos refletem na própria base investidores. O Franco falou que o investidor estrangeiro alcançou 20% da composição da dívida; hoje, está em 12%. Isso é um pouco de reflexo de todo o contexto que estamos vivendo.
Daí a necessidade de se ter uma cautela nessa questão de composição, que limita um pouco a velocidade de mudança na composição, inclusive, de substituição, eventualmente, de compromissadas por títulos públicos de mais longo prazo. Eu acho que a palavra aqui talvez seja, realmente, "cautela".
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O SR. LUIS FELIPE PEREIRA - Permita-me fazer só uma... Não é uma tecnicalidade em si, mas, no caso dos detentores das compromissadas, o correto não seria fundo de pensão, seria previdência de forma geral — previdência aberta, previdência fechada. E aí vem uma questão que é meio cultural, histórica, no Brasil: os investidores são avessos aos riscos. Temos o que chamamos de cultura do CDI. Enquanto no mundo há investidores que fazem sua aposentadoria com ações, com títulos longos, no Brasil há a questão de que você recebe o seu extrato da Previdência, e, se há uma flutuação negativa, você saca. Então, os gestores têm como tendência nunca permitir uma flutuação, uma variação negativa, por isso eles têm preferência por títulos que não são marcados a mercado, títulos que oferecem baixíssima volatilidade.
Do ponto de vista do Tesouro, como é que podemos trabalhar com isso? Tendo uma base diversificada de detentores, porque nem todos os detentores vão ter a mesma preferência. Como há entidades abertas de previdência, elas vão ter que fazer um prazo mínimo de carteira. E, por haver uma exigência de prazo mínimo, elas vão demandar uma Letra Financeira do Tesouro — LFT de 6 anos, por exemplo, senão elas não conseguem ter esse prazo mínimo. Eu tenho os investidores estrangeiros. Pelas características do investidor estrangeiro, ele quer título prefixado e longo. Então, como cada investidor tem sua preferência por títulos públicos em que deseja alocar seus recursos, nem sempre a compromissada vai ser um concorrente direto do título público.
O SR. JOSÉ FRANCO - Outro ponto fundamental em que o Luiz chegou a tocar é o seguinte: nesse volume de 18% do PIB, se eu for trocar compromissada por LFT, com certeza, a LFT vai pagar mais do que a SELIC. Há uma tecnicalidade, ela pode ser vendida com ágio ou com deságio. Então, existem situações em que você vai vender LFT pagando acima da SELIC, dependendo da demanda do mercado.
Nesse eslaide que está ali, que o Luiz já antecipou, vemos as compromissadas, que são as barras. Estão ali dois grandes momentos de elevação das compromissadas. O primeiro é a constituição de reservas internacionais, o que o Luiz já explicou. Ela é enxugada com operação de compromissadas. E o segundo, na linha ali, é o resultado primário.
Imaginem o seguinte: a conta única mais o Banco Central. A conta única está dentro do Banco Central. Toda vez que o dinheiro entra, reduz a liquidez; o dinheiro sai, aumenta a liquidez. Então, toda vez, sempre que o Tesouro, o Governo faz um déficit primário vai aumentar a liquidez. Então, nós estamos entregando déficit desde 2014. E vamos continuar fazendo déficit primário por mais alguns anos, possivelmente até 2022. Isso é aumento da dívida, aumento da dívida bruta. Como financiar isso aí? Se é com título público, o Tesouro vendendo como LFT, aumenta a Dívida Pública Federal — DPF; se é com compromissada, aumenta a compromissada. Agora, o tamanho da Dívida Bruta do Governo Geral — DBGG vai aumentar de qualquer jeito. Podemos discutir a composição da dívida bruta.
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O SR. JOSÉ FRANCO - O que houve ao longo desse ano é algo que não está aí. O que aumentou bastante as compromissadas também: a emissão do Tesouro para o BNDES. Por quê? O Tesouro emitiu uma carteira de títulos para o BNDES no valor de 500 bilhões de reais — BNDES e outros bancos públicos. O Tesouro emitia títulos e ficava com o contrato, com o ativo do outro lado. O ativo que o Tesouro tinha contra o banco público era um ativo de longo prazo e de baixa rentabilidade. E o título que o Tesouro emitia para esses bancos, muitas vezes, era, na composição, uma carteira com uma parte considerável de títulos curtos. Então, o Tesouro chegou a emitir títulos de curtíssimo prazo, de 1 mês, até de 1 dia.
O SR. ANTÔNIO CARLOS COSTA D'AVILA CARVALHO JUNIOR - Esse é um aspecto bem interessante, vamos dizer assim, do que aconteceu nos últimos tempos. Muita gente pensa que o dinheiro que foi para os bancos foi captado em mercado e repassado para os bancos federais, o que não foi o caso, não é? E de onde veio esse dinheiro que ajudou a aumentar a compromissada via resgate dessas emissões diretas?
O SR. JOSÉ FRANCO - Vamos lá. O título era emitido para uma instituição financeira, BNDES, Banco do Brasil, Caixa — na grande maioria, BNDES. Quando o título vence... No caso daquele de 1 dia, por exemplo, o Tesouro emitiu hoje para o BNDES, amanhã o título vence. O Tesouro pagou o título. Aí, o BNDES passa a ser um detentor de títulos como outro qualquer. O dinheiro sai do caixa da dívida. E esse caixa como é construído? Com a emissão de títulos. Então, atualmente, em relação ao caixa do Tesouro, o Tesouro poderia ficar bastante tempo, uns 8 meses, talvez, sem fazer emissão de títulos.
Mas isso vai diminuir a dívida? Não vai, porque o título que está vencendo... O Tesouro, se usar o caixa, o chamado colchão da dívida... Pode-se dizer: "Então, tá. Se eu não emitir o título, não vai aumentar a dívida". Vai aumentar a dívida, porque o título está vencendo. O Tesouro paga o título, e o Banco Central vai ter que enxugar a liquidez. Quer dizer, a dívida bruta não muda.
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O SR. LUIZ HUMBERTO CAVALCANTE VEIGA - Por que o Banco Central, se não se sabe a relação com a média da inflação, vai enxugar a liquidez? Porque ele tem que manter uma taxa de juros. Se ele não tivesse que manter a taxa de juros, com relação à liquidez, ele não estaria nem aí, ele não teria que enxugar porcaria nenhuma e a dívida reduziria. Então, não diga isso.
Este é o exercício de sustentabilidade da dívida pública. Quem o faz é o nosso Middle-Office, o Luiz e a Lena.
Até 2014, estávamos na faixa de pouco mais de 50% do PIB de dívida bruta. Este ano, nós vamos fechar em 80%. Observem, primeiro, que esse crescimento está acentuado num período tão curto. Oitenta por cento é um nível confortável? Não é um nível confortável, absolutamente. A média dos países emergentes, comparáveis ao Brasil, é de cerca de 50%. Vamos fechar o ano com 80%, e vai continuar aumentando. De acordo com o cenário básico — talvez sejam um pouco otimistas —, vai se estabilizar por volta de 82%, 83%.
(Não identificado) - É a linha central.
O SR. JOSÉ FRANCO - Quais são os principais inputs desse modelo? Taxa de crescimento do PIB, resultado primário e taxa de juros, que é o custo da dívida. Esses são os três principais. Para crescimento do PIB, estamos supondo uns 2,5% como um PIB potencial — está havendo muito o debate de qual é o PIB potencial do Brasil atualmente, qual é o crescimento potencial do Brasil atualmente. Foram tantas mudanças nos últimos anos, que está muito difícil fazer essa estimativa. Mas 2,5% parece-me um número até conservador para uma economia emergente como a do Brasil.
O primário está na última linha. Já se considera um primário positivo apenas em 2023. E a taxa SELIC média estamos colocando também como 7,5%, o que eu acho que também está conservador. São cenários estocásticos.
O cenário básico é esse, mas depende muito do andamento das reformas. Se, de fato, não conseguirmos aprovar as reformas na velocidade que o modelo supõe, vamos para a parte superior.
Então, a situação é bastante séria, bastante crítica. É claro que, dados todos aqueles outros componentes que eu mencionei anteriormente — base de investidores diversificada, forte viés de casa —, a situação é séria, é administrável, mas fica cada vez mais difícil você retornar.
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Mas não existe muito segredo, não. As fontes são: emissão de dívida; emissão de título; retorno das operações dos Estados e Municípios, o que reduziu bastante nos últimos anos, dada a situação financeira dos Estados, principalmente aqueles mais ricos; dividendos de empresas estatais; retorno das operações de crédito junto aos bancos; e, eventualmente, fonte 100 e fonte 188.
(Intervenções simultâneas ininteligíveis.)
O SR. JOSÉ FRANCO - Isso, é resultado do Banco Central. Mas lembro que essa fonte, que foi muito importante no passado, tende a ser mínima, dada a mudança na legislação, no relacionamento do Tesouro com o Banco Central.
Vamos ao próximo eslaide: dívida e resultado primário. Parece um espelho. Enquanto a questão do primário não for endereçada, a dívida vai continuar aumentando. "Se o crescimento voltar, a dívida vai crescer menos. Se a taxa de juros continuar baixa, a dívida vai crescer menos". Mas vai continuar crescendo. A variável principal aqui é a fiscal.
O eslaide seguinte traz algo importante também. Este é o percentual de rolagem da dívida pública ano a ano. Observem que, entre 2008 e 2014, o Tesouro fazia uma emissão líquida negativa, ou seja, o que estava vencendo naquele ano o Tesouro emitia a menos. Mas volto ao ponto: a dívida diminuía, então? Não. A DPF — Dívida Pública Federal diminuía, mas as compromissadas aumentavam. Ou seja: a dívida bruta continuava na mesma situação. O que havia, na realidade, era uma mudança na composição da dívida bruta, com menos DPF e mais compromissadas.
Mas por que o Tesouro fazia isso? Existe até uma certa crítica, que eu já ouvi: "O Tesouro fazia isso para melhorar os indicadores da dívida". Isso melhorou os indicadores da dívida? Sim. Mas é bom considerar que, nessa época, existia superávit primário, que também ajudava a reduzir a liquidez. Desde 2015, o primário desapareceu, aliás, desde 2014, na realidade.
Então, o Tesouro vem fazendo operações acima da necessidade. Mais uma vez: dívida bruta não muda.
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Eu até participei, há pouco tempo, de uma audiência pública e fui muito criticado por causa de 2015. "Título de 2015. O Tesouro fez uma emissão de 120%! Isso é um absurdo, aumentou muito a dívida!" Estamos voltando àquele contexto. Em 2015, ficou claro que o Brasil tinha um problema fiscal estrutural: houve perda do grau de investimento, tensão política. Nesse cenário, a estratégia básica foi qual? Fortalecer o caixa: "Não sei o que vai acontecer, vou fortalecer o caixa". Ali, emitimos muitas LFTs. O Tesouro chegou a fazer programa de recompra de títulos. Houve perda do grau de investimento, muito estresse no mercado financeiro. A estratégia era conservadora, muita gente a chamou de estratégia cash is king. E realmente fortaleceu o caixa. Então, fizemos muita emissão de título. Mais uma vez: dívida bruta não alterou. Acabamos enxugando a liquidez.
Em 2017 também foi bastante elevada a emissão. Também foi com o intuito de melhorar os indicadores da dívida. Voltando à questão da curva de juros, lá em 2017, havia a forte expectativa de que o Banco Central ia reduzir os juros. Eles estavam no ciclo de redução dos juros. Durante esse ciclo, há uma demanda muito forte por títulos prefixados, que são muito favoráveis para o Tesouro. Então, o Tesouro acelerou a venda de juros prefixados. Mas, como estratégia básica no PAF — Plano Anual de Financiamento, que o Tesouro divulga todo mês de janeiro, buscamos ficar um pouco acima de 100%, entre 100% e 105% de rolagem. Justamente para quê? Para o Tesouro não aumentar as compromissadas. Então, o mínimo que a gestão da dívida pode fazer é emitir os seus 100%. É claro que, com o fiscal...
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O SR. JOSÉ FRANCO - ...aí eu vou carregar o risco. Agora, essa questão... Pense só o seguinte: eu trabalho com a composição da dívida. Então, nessa estratégia, primeiro, o Tesouro já se beneficiou da queda na SELIC via LFT. O Tesouro, desde 2015, aumentou bastante a emissão de LFT. Agora, como ninguém tem bola de cristal, e o Tesouro também tem uma chinese wall com o Banco Central, o Tesouro não tem informação privilegiada sobre o comportamento do Banco Central, de forma alguma — e isso é até bom, representa o respeito básico à institucionalidade —, o Tesouro olha para trás também. Eu estou emitindo título prefixado à mínima histórica. Então, isso já está contribuindo para a redução do custo da dívida. Nesse relatório mensal, o Tesouro divulga a série histórica do custo da dívida. Precisa ter o custo do estoque, o custo da emissão... Sempre que eu emito a uma taxa mais baixa, estou contribuindo para a redução do custo.
O Tesouro, na área da gestão da dívida, tem um comportamento estrutural e pode aproveitar, sim, oportunidades de mercado. Contudo, o viés estrutural é muito forte, porque, se eu começar a apostar muito nas oportunidades de mercado, acabo virando um hedge fund, que não é o caso. É claro que as oportunidades de mercado são olhadas, sim. Agora, eu tenho lá o meu calendário de estudos públicos. Todo mês de dezembro — eu deveria até ter trazido — o Tesouro divulga um cronograma de leilões. Então, eu não posso chegar um dia e dizer: "Olha, hoje eu não gostei da taxa e vou cancelar o leilão". O Tesouro pode cancelar leilões, mas em momentos de extrema instabilidade no mercado financeiro. A previsibilidade é algo importante. É claro que eu posso calibrar o lote. Se eu tenho um viés que vai fazer a taxa continuar caindo, vou deixar para emitir não hoje, mas na semana que vem ou daqui duas semanas. Mais uma vez, digo: o viés estrutural é muito forte, e é bom que seja assim.
O SR. LUIZ HUMBERTO CAVALCANTE VEIGA - Veja bem, por um lado eu entendo a preocupação com você tirar ruído do mercado, mas, por outro lado, é um balanço muito preocupante isso. Por um lado, você tira o ruído do mercado, ou seja, você recompra os papéis numa situação em que aqueles papéis dariam um rendimento ridículo para quem está com ele não mão, daria uma perda de rentabilidade grande por conta de subida de juros. Então, você ameniza isso aqui. Mas, do outro lado, você favorece uma administração... Quer dizer, o cara que comprou o papel, supostamente, é para correr aquele risco. Então, eu realmente fico tentando me colocar no lugar de vocês, ao ficar olhando essa...
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O SR. JOSÉ FRANCO - Não, não, a sua colocação é corretíssima, a sua colocação é correta. Teoricamente, inclusive até mesmo, assim, no manual básico do gestor de dívida, essas intervenções são controversas, sim. Agora, você tem que olhar o seguinte: realmente, o cara comprou, ele tem que tomar aquele risco; contudo, a questão é que, ao tomar ele esse risco — "Ah, ele será prejudicado?" —, em que medida ele vai prejudicar o Tesouro também.
Então, todas as vezes que o Tesouro atuou para essas recompras... Falo do caso clássico de 2017, do qual eu tenho uma lembrança maior. As taxas de emissão dos títulos longos estavam lá em 8% ou 8,5%, alguma coisa assim. Chegaram a 11%, com o estresse do período eleitoral. Quando chegaram a 11%, o Tesouro entrou recomprando. Então, o que eu comprei na máxima... Quando você está comprando, quanto maior a taxa, melhor. Existe uma relação inversa entre preço e taxa do título. Então, o Tesouro recomprou na máxima, o mercado se estabilizou e, depois, o Tesouro passou um mês sem vender títulos longos — nós estamos falando aqui principalmente prefixados de longo prazo. O Tesouro passou uma ou duas semanas recomprando, fazendo leilões de recompra. O Tesouro não aceitava qualquer taxa nos leilões, então o Tesouro, de fato, entrou como comprador em última instância. O prêmio que o Tesouro exigia para fazer isso... Os investidores sangraram. Não é que entregou, não é que o Tesouro aceitava qualquer preço nos leilões. Então, o Tesouro recomprou a uma taxa mais alta.
Num cálculo, que fizemos poucos meses depois, o ganho dessa operação para o Tesouro chegou a um bilhão de reais. Quando o mercado se estabilizou, o Tesouro voltou a vender. Agora, o Tesouro voltou a vender, quando voltou, a 9%. Voltou a vender a 9%, hoje estou vendendo as 7,5%. Então, eu serei criticado porque eu vendi a 9%, se hoje está 7%? Condições de mercado, são condições de mercado.
Agora, realmente, o ponto que você mencionou é importante, é o risco moral, porque, na realização, repetidas vezes, desse tipo de leilão, o investidor pode ficar numa situação de conforto, quer dizer, ele assume o risco sem poder, porque sabe que, se acontecer alguma coisa, o Tesouro vai entrar. Agora, quando o Tesouro entra, ele sangra bastante, porque ele está marcando o mercado. Então, se o Tesouro teve ganho é porque ele teve perda.
E há outra coisa. Em 2017, esse tipo de operação foi muito focado na parte longa da curva prefixada. Por quê? Nessa parte da curva existe uma questão muito nítida de segmentação de mercado. O principal comprador é o estrangeiro, e o estrangeiro sumiu. No caso das NTN-Bs (Notas do Tesouro Nacional — Série B), que o estrangeiro compra, muitos fundos de pensão locais compram também. Então, num momento de estresse, as taxas aumentam, e os investidores não são um grupo homogêneo. Alguns já bateram no risco máximo, vão vender a qualquer preço, e haverá outro cara que vai aproveitar a compra. Mas o mercado tem que estar funcional para que isso aconteça. O mercado de NTN-B é muito mais profundo, nesse caso, do que o mercado de prefixado, na parte longa da curva. O vendedor saiu, e não havia comprador, o Tesouro atuou como comprador em última instância. Todos esses pontos são analisados.
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O SR. LUIS FELIPE PEREIRA - Franco, se me permite só uma contribuição aqui, temos que entender que o mercado de títulos públicos é diferente do mercado de bolsa; é um mercado de balcão. O que acontece na bolsa quando você tem um dia muito ruim? A bolsa faz o que chamamos de circuit breaker: ela para de negociar, volta e entra em leilão. E aí, na bolsa — inclusive neste dia, que foi em maio de 2017, isto ocorreu —, os negócios podem ser suspensos, por exemplo, duas ou três vezes ao longo do dia, entrar em leilão e voltar a ser negociados. No mercado de balcão isso não existe, acontece o que chamamos de disfuncionalidade. Não temos preços de referência para o mercado secundário de títulos públicos. E o que o Tesouro faz? Anuncia, por exemplo, um leilão de compra e venda, um leilão em que, simultaneamente, o Tesouro está aceitando proposta de compra e proposta de venda. Ao final desse leilão, o Tesouro divulga um novo parâmetro de mercado: "Participantes do mercado, o novo padrão de mercado, o novo preço considerado justo é esse".
Essa é uma atuação na qual os volumes recomprados ou os volumes vendidos nem sempre são relevantes, muitas vezes são muito pequenos, mas você deu uma referência para que o mercado volte a ter funcionalidade e volte a negociar. Então, não se trata necessariamente de recomprar títulos, mas mais de dar referência e corrigir a disfuncionalidade.
(Segue-se exibição de imagens.)
Este é o conceito do FMI. O conceito do FMI — vamos fechar o ano em 80% — é diferente do conceito utilizado pelo Banco Central do Brasil, que faz as estatísticas. A diferença básica é a carteira livre do Banco Central. O Banco Central tem uma carteira de títulos, que ele usa como lastro nas operações compromissadas. Atualmente existe uma carteira livre razoável de 10% do PIB. Essa carteira livre são títulos do Tesouro na carteira do Banco Central que não estão sendo usados como lastros. Na estatística brasileira, não consideramos isso como dívida pública. Quando vai para o mercado, aí, sim, consideramos. Então há essa diferença entre a metodologia do FMI e a do Banco Central do Brasil.
No gráfico, a barra azul é justamente a carteira livre do Banco Central. São títulos da carteira do Banco Central, é o estoque, o que está devidamente contabilizado, mas que não tem risco de financiamento. Por quê? Existe um mecanismo automático de rolagem. Quando o título vence na carteira do Banco Central, ele é automaticamente rolado — o principal, não os juros. Esses o Tesouro tem que pagar para o Banco Central como um investidor qualquer. Então, o Tesouro se financia em mercado para pagar juros para o Banco Central.
(Intervenções fora do microfone.)
(Intervenção fora do microfone.)
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(Segue-se exibição de imagens.)
Temos, no início do gráfico, o Brasil ao longo dos anos. Temos a projeção também, comparando com outros países. Temos o rate ali. O Brasil é double B. Deveria, em termos de comparativos, estar muito próximo aos dados daquele eslaide, e o Brasil está aqui. Aqui se veem juros sobre a receita e o pagamento de juros sobre o PIB. O nosso pagamento de juros é relativamente alto, mas está estável ao longo dos anos. Nós estamos na faixa de 5,5% do PIB de pagamento de juros. Não é baixo, mas está estável.
O SR. JOSÉ FRANCO - Não, mas nós podemos procurar. A fonte aqui é da S&P, então nós podemos ver com a S&P. Para comparações internacionais, é melhor pegar o FMI ou uma agência, pois eles já façam as devidas correções. Agora, a taxa do Brasil, historicamente, sempre foi mais alta que a dos demais, isso ainda é verdade, mas atualmente a taxa básica do México, por exemplo, já está mais alta do que a taxa do Brasil, e isso não era assim.
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No eslaide seguinte está o histórico da questão do rating, juntamente com o CDS (Credit Default Swap). O CDS é a principal medida de risco país. Existe uma tecnicalidade aí. É à medida que mostra o quão um investidor está disposto a vender proteção para o Brasil. É um seguro contra o risco Brasil. É o próprio mercado quem vende esse seguro. É o maior indicador.
Nós vemos que o CDS já caiu bastante, então nós temos expectativa de que, de fato... Na linha pontilhada, vemos o nível do nosso rating, o nosso grau, a medida de risco dada pelas agências. Nós temos a expectativa de que, endereçando as reformas e voltando ao crescimento, nós teremos plenas condições de voltar a ter upgrades e readquirir o grau de investimento.
Agora, é um caminho gradual. Dada toda a estrutura que nós temos, as reformas acabam vindo de maneira gradual. Cito a reforma da Previdência, por exemplo. Depois que começou o debate, há 3 anos, demorou 3 anos para se criar o consenso de que era necessária. Eu acho que, assim como em várias etapas da reforma — discutem-se muito os gastos obrigatórios —, vai acontecer algo muito semelhante. Enquanto isso não for endereçado, a dívida vai continuar aumentando. Não existe solução fácil, infelizmente.
O SR. PRESIDENTE (Denis Bezerra. PSB - CE) - Franco, você fala em reformas. Fala na Previdência, que já está tramitando no Senado Federal. Também a reforma tributária teria impacto imediato?
O SR. JOSÉ FRANCO - Sim, sim. Quanto à reforma tributária, acho que tem que haver um grande... Eu não sou especialista em reforma tributária, mas ela tem a grande vantagem de simplificar o sistema. Eu acho que o objetivo não é reduzir carga tributária, até porque hoje não temos condições ainda de reduzir carga tributária. Contudo, ela simplifica bastante e gera ganho de produtividade. Eu acho que pode ajudar muito na questão do crescimento, ao tirar um dos entraves para a geração de empregos, para a produção. Eu acho que é muito por aí. Em relação aos fundamentos, são fundamentos macroeconômicos.
Na questão da carga tributária, primeiro nós temos que endereçar a questão dos gastos, porque eles continuam crescendo. Nós vamos falar, mais para frente um pouco, sobre o fiscal. Em algum momento, lá na frente, será muito salutar, sim, a redução dos impostos, mas atualmente eu acho isso muito, muito difícil, porque o fiscal não nos permite. A trajetória da dívida não nos permite ainda, a não ser que nós consigamos indexar os dois: reduzindo-se as despesas, reduz-se também a carga tributária. Eu acho que a carga tributária é a função direta do nível da despesa.
Este gráfico é um pouco complicado, e não vou me ater a ele por muito tempo. Mostra a metodologia da S&P. Cada agência de rating tem a sua metodologia. As três principais são S&P, Fitch e Moody's. É a área do Luiz e da Lena, que fazem o principal contato com as agências. Eles fazem reuniões, em visitas anuais ao Brasil. Pode ser também mais de uma vez por ano. A próxima será a S&P, que está vindo no final de outubro. Esta aqui é a metodologia.
O Brasil tem pontos fortes em algumas áreas, e pontos fracos em outras. Falarei rapidamente sobre isso.
Os pontos fortes do Brasil hoje são basicamente dois: o score no quadro amarelo, nas células amarelas, mostra a principal medida. Quanto menor, melhor é a nota. O Brasil está bem na parte externa, porque o nosso balanço de pagamento está muito confortável. Há um déficit nas (ininteligível) correntes, que está estável, e plenamente financiado com investimento direto. Então, na parte externa nós temos nota muito boa, que é a nota 3. Quanto menor, melhor.
Ah, desculpem-me! O outro em que nós estamos bem é o score monetário, porque a inflação está sob controle. A inflação sob controle permite a redução dos juros, então nós estamos com uma nota muito boa no setor externo e no setor monetário.
Onde nós estamos fracos mesmo é no fiscal, que é 6. Por isso nós falamos que é muito importante endereçar a questão fiscal.
O score econômico é 5, porque o crescimento não está vindo. Nós estamos, de certa forma, nessa armadilha do 1% de crescimento. Acho que isso se dá muito em função do modelo de crescimento, que antes era muito dependente do Estado. O Estado não tem mais condições de tentar fomentar o crescimento. Nós estamos numa transição de modelo.
Contudo, enfim, a questão do crescimento não é um fenômeno só do Brasil, mas um fenômeno mundial. Temos que nos acostumar com o fato de que as taxas de crescimentos menores ocorrem em nível global.
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Encaminhando-me para a segunda parte da apresentação, vou falar um pouco das regras fiscais. Falarei rapidamente também.
Temos três regras fiscais, como os senhores bem sabem — e este é outro ponto que está sendo muito discutido. Há a meta do primário, o teto dos gastos e a regra de ouro. Historicamente, nós sempre focamos muito na meta do primário. Agora, a verdade é que a meta do primário não garante a sustentabilidade da dívida pública, ela garante previsibilidade. A cada ano, o Governo envia o PLOA, o Congresso o aprova, faz as modificações, enfim, e defende qual é a meta do primário. Contudo, essa meta pode ser descasada da sustentabilidade da dívida. Nada impede que se passem anos e anos com déficit primário cumprindo a meta de déficit.
No passado, havia uma certa relação. Como era calculada essa meta? Era meta que estabilizasse a razão dívida/PIB no longo prazo. É claro que isso permite flexibilidade no curto prazo, só que houve um descasamento total.
A segunda meta é o teto dos gastos. Essa é a principal âncora fiscal que nós temos hoje. Quanto ao teto dos gastos, há muita crítica e há muito desconhecimento também, mas ele foi fundamental para a reconquista da credibilidade. Perdemos o grau de investimento em 2015, houve grande desconfiança da comunidade financeira, e o teto dos gastos é que veio amarrar isso. Veio gerenciar as expectativas: "Olhem, um freio está sendo dado". Portanto, ele foi muito importante e está sendo muito importante. É fundamental que seja respeitado.
Por fim, a regra de ouro, da qual vamos falar mais à frente. Esta é a regra de ouro: o Governo não pode se endividar para gastos correntes. O Governo não poderia se endividar para fazer gastos correntes, só para investimentos, portanto operação de crédito com despesa de capital.
Por que essa regra não funcionou também? E lembro que hoje nós estamos mais na situação dos créditos suplementares. Por que a regra de ouro não foi capaz de dar o alerta quando necessário? O alerta, para nós que fazemos o controle da regra de ouro... Nós já sabíamos que ia dar nisso, estamos sabendo disso há 3 anos. Quando nós descobrimos realmente a situação, fomos até a Secretária do Tesouro, que na época era a Ana Paula. Essa foi a primeira medida. "É isso mesmo? É isso, não há como." Nós fomos ao TCU e viemos conversar com o Congresso também, com os Consultores.
De fato, não é algo simples, não. A nossa regra de ouro tem muitas falhas. Uma delas é aquela que o D'Ávila já mencionou: fonte 152, o resultado do Banco Central, que ajuda a cumprir a regra de ouro. Durante alguns anos, foi fundamental para cumprir a regra de ouro. Talvez tenha mascarado o problema, embora soubéssemos: "Olha, o problema está lá!" Vimos, desde então, tomando iniciativas para endereçar essa questão.
Nesse gráfico, vemos as metas, o primário e o nominal; a meta do primário e o resultado nominal ao longo dos anos. Era muito simples. Nós passamos anos na casa dos 3% de primário positivo. Esse era o normal.
Entretanto, dadas as amarras que temos, na própria Constituição, do crescimento dos gastos — eu não trouxe um gráfico —, se eu pegar um gráfico da despesa sobre o PIB e a receita sobre o PIB, veremos que vão andando ali muito casadas. Mas chega um ponto em que a carga tributária já atingiu um limite, porque a sociedade não aceita mais impostos, e a despesa continua aumentando, porque já tem uma regra própria de crescimento. Com isso, é muito mais desafiador fazer superávit primário.
Para se ter uma ideia do grau de reformas que nós precisamos, atualmente nós estamos com um déficit de cerca de 1,5% do PIB; para estabilizar a dívida, nós precisamos de pelo menos 1% positivo. Estamos falando aqui de um processo de consolidação fiscal de 2,5% do PIB, que é muita coisa para qualquer país! Então, a situação é muito séria e precisa ser endereçada da maneira correta.
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O SR. JOSÉ FRANCO - Não sei responder exatamente, até porque não sou nenhum especialista em tributação. Contudo, a impressão que eu tenho como economista, como curioso, é que, com as mudanças na economia ocorridas nos últimos anos, essa relação não ficou muito clara. É claro que, se o PIB crescer mais, a arrecadação vai crescer. Mas eu acho que está mais desafiador calcular exatamente essa elasticidade porque alguns setores que eram importantes no passado deixaram de ser. Não sei, enfim, o que ocorrerá com as mudanças tecnológicas. E o setor de serviços está aumentando cada vez mais. Então, a impressão que eu tenho — eu posso estar errado — é que calcular exatamente essa elasticidade não é mais tão simples quanto era no passado. Há a questão do setor de serviços, em que há bastante aumento no PIB, há os regimes especiais de tributação, a tal da pejotização, e por aí vai. Há muita coisa por aí. Eu não saberia responder a essa pergunta. É claro que há uma relação positiva: quanto maior o crescimento, maior vai ser a arrecadação, mas exatamente o grau ali, eu não saberia dizê-lo.
Esse exercício é interessante. Nós estamos vendo qual é o efeito do primário sobre a trajetória da dívida. Nós vemos que o cenário base é o de baixo. Isso foi no PAF (Programa de Assistência Financeira ao País), um exercício que foi feito em janeiro deste ano. Se o primário for 1% pior a cada ano, vejam a diferença na trajetória da dívida: do azul vai para a linha preta. É uma diferença muito grande. Portanto, para o primário, endereçar a questão fiscal é muito importante.
No gráfico seguinte — também não vou passar muito tempo nisso —, há vários níveis de despesa. Há comparação com o IPCA. Nós usávamos muito isso para explicar a questão do teto dos gastos.
As despesas obrigatórias, todas elas cresceram muito acima da inflação. Então, vou colocar a inflação como um índice, pelo menos para ter uma previsibilidade maior.
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O gráfico seguinte fala um pouco das despesas obrigatórias e discricionárias. Vejam que as despesas discricionárias já caíram bastante desde 2014. Estão praticamente no mesmo nível de 2010.
É claro que existe um limite. Não é possível manter o ajuste fiscal só com base em despesas discricionárias. No Ministério da Economia, por exemplo, nós já estamos apagando as luzes às 6 horas da tarde. Às 6h15min, apagam-se as luzes. Só os gabinetes ficam acesos. É claro que é uma medida importante, e acho que é feita mais para sinalizar, mas estamos chegando ao limite. As despesas obrigatórias precisam ser endereçadas.
É claro que a reforma da Previdência foi um passo muito importante, mas volto a falar: precisamos de um ajuste de 2,5% do PIB. A Previdência foi fundamental, muito necessária, mas não será suficiente. Contudo, é claro, como endereçar a questão das despesas obrigatórias é um problema cuja solução não é fácil.
O SR. JOSÉ FRANCO - É difícil fazer esse cálculo pelo seguinte motivo. Há esse lado: as pessoas vão receber menos, então elas vão ter menos dinheiro para gastar, vai haver menos dinheiro na economia. É uma política mais keynesiana, com um viés mais keynesiano. Sim, este é um lado. Mas há o outro lado, que é a questão da confiança. Por que o investimento não está acontecendo? As empresas estão muito bem capitalizadas. O investimento está em cerca de 17% do PIB. Destes 17%, historicamente, só uma pequena parte foi investimento público. O investimento público diminuiu muito e vai continuar diminuindo, muito em razão dessas despesas discricionárias. Essas discricionárias que estão caindo, com mostra a linha vermelha ali, são investimentos, que é o que pode ser feito. Não é que o Governo esteja investindo pouco porque gosta disso; gostaria de investir mais, mas, dada a restrição fiscal, não se consegue. Como é difícil endereçar a questão dos gastos obrigatórios, só se pode ir às despesas discricionárias.
O SR. PRESIDENTE (Denis Bezerra. PSB - CE) - O problema é este: a que custo se obterá essa confiança? Digo isso porque, se você pensar que em Estados pobres — eu sou do Nordeste, do Ceará — 92% do que circula nos Municípios vêm diretamente das aposentadorias, dos benefícios de prestação continuada e de outros fatores que são providos pelo Governo, e que vão ser reduzidos ao longo de 20 anos — o impacto real da reforma da Previdência nós só vamos sentir daqui a 20 anos —, como vai ser nesses Municípios que não têm a capacidade de atrair investimentos, de atrair empresas para gerar emprego? Então, na minha visão, você vai condenar essas pessoas, em nome de uma recuperação da credibilidade internacional, a viverem na miséria. Nós vamos aumentar a miserabilidade das pessoas lá na frente.
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O SR. PRESIDENTE (Denis Bezerra. PSB - CE) - É o peso, é a aposta que foi feita de talvez nós conseguirmos recuperar o grau de investimento, a credibilidade internacional. Será que isso vai valer a pena?
O SR. JOSÉ FRANCO - Eu concordo plenamente, Deputado. V.Exa. está certíssimo. Existe essa questão microeconômica que tem que ser observada. No caso do BPC, eu acho que é por isso que o Governo mandou a proposta, e a Casa falou: "Não, isso aqui nós não aceitamos". Eu acho que faz parte do debate.
Agora, falando para essas pessoas, o que é muito efetivo é o Bolsa Família, que também contribui bastante. Eu acho que, se o BPC conseguir endereçar a questão de fraudes e por aí, já ajuda bastante. Mas temos que pensar o seguinte: de repente, conseguir endereçar a questão dos gastos obrigatórios e aumentar a transferência via Bolsa Família, que é um programa bastante efetivo, pode compensar de alguma maneira. São só ideias. Mas o senhor está certo, tudo isso tem que ser levado em consideração.
O que eu questiono é se a despesa está necessariamente relacionada à efetividade da política pública. Saindo um pouco da gestão da dívida, no caso do Ceará, por exemplo, há um caso de sucesso na educação. O que eu questiono é se a correlação é essa. O principal indicador do sucesso na educação acaba sendo o gasto, a despesa. Para o gestor, lá na frente, isso nem sempre é bom.
Sem querer criticar e sem falar de temas polêmicos, por favor, trato da questão do mínimo obrigatório lá em despesas. Na prática, o que acontece com os gestores, lá na ponta, é o seguinte: a arrecadação aumenta, então vai ter que gastar naquilo ali. Assim, se aumenta no final do ano, o Secretário de Educação vai ter que fazer alguma coisa para gastar os recursos, e a qualidade do gasto acaba piorando. São vários fatores que precisam ser levados em consideração. É claro, o gasto é importante, agora há como, por meio de gestão, aumentar a eficiência do gasto. E, de fato, deve-se endereçar essa questão do crescimento, sem dúvida.
O SR. PRESIDENTE (Denis Bezerra. PSB - CE) - Não, está bom.
O SR. JOSÉ FRANCO - Perfeito. Posso passar a palavra para o Luiz? Ele é o nosso grande especialista em regra de ouro. Foi ele que previu lá atrás que o problema ia acontecer. O Secretário mensalmente divulga o resultado do Tesouro Nacional. Há sempre uma entrevista coletiva e há sempre um eslaide sobre regra de ouro, falando da margem da regra de ouro para aquele ano e para o ano seguinte. É o Luiz e a Helena que fazem o cálculo. Eles entendem bastante do assunto. Eu vou passar a palavra para o Luiz.
O SR. LUIZ ALVES - Tentamos organizar uma explicação mais simplificada do que é a regra de ouro. Conceitualmente, é uma comparação, um balanço entre despesas de capital e operações de crédito. Contudo, por trás disso, eu tenho que tentar entender de onde vem a necessidade de operação de crédito. Essa é a tentativa, nesse eslaide, olhando um pouco para o Orçamento.
(Segue-se exibição de imagens.)
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No Orçamento, eu tenho um conjunto de despesas, em que a maior parte são despesas correntes. É o que está ali na primeira barrinha, na parte azul. Há uma despesa corrente importante. Nós concentramos muito o debate no mundo do resultado primário, mas há uma despesa importante, que é corrente também e é grande: a conta de juros. E há a despesa de capital. Principalmente, a amortização da dívida — é a maior —, investimentos e inversões financeiras.
O que temos do lado das receitas? Como é que eu financio todas essas despesas? Primeiro, a base para isso são as arrecadações primárias, principalmente impostos, taxas, contribuições. Tenho também um conjunto de receitas financeiras. Muitas vezes, elas vêm de retorno de ativos.
Vou pegar um exemplo de que muito se fala ultimamente, os empréstimos do BNDES. Quando eu empresto, eu gero uma dívida, de que pago juros. Depois, ao longo do tempo, o BNDES vai pagar juros sobre isso, vai pagar o principal. Isso volta como receita. Isso é um exemplo de receita financeira, a devolução que ele me faz, seja o pagamento ordinário das prestações, seja uma devolução extraordinária.
O resultado do Banco Central é uma receita financeira também. Ela vem deste relacionamento: se o Banco Central tem lucro, a legislação diz que esse lucro vem para o Tesouro. Entra como um exemplo de receita financeira.
Sobre a dívida dos Estados, uma boa parte dos Estados deve para a própria União. À medida que o Estado paga à União, isso entra como receita para fazer face àquela dívida que foi colocada pela União para financiar os Estados. Então, isso é receita financeira.
Isso tudo é o conjunto de receitas. Eu preciso ter um Orçamento equilibrado, tenho que ter receita suficiente para pagar todas as despesas. Então, eu entro com as operações de crédito, as emissões de títulos principalmente, para fazer esse equilíbrio.
O que acontece? A regra de ouro diz que essa área laranja do lado da despesa tem que ser maior do que essa área laranja do lado das receitas. As emissões não podem ser maiores do que aquilo que eu vou gastar com despesa de capital.
Portanto, quando eu tenho uma arrecadação maior do que as despesas, por exemplo, há um cenário de superávit primário. Eu estou arrecadando impostos e taxas, eu tenho despesas primárias, mas ainda consigo ter uma reserva. Essa reserva vai cobrir um bom pedaço da conta de juros sobre a dívida. É melhor ainda se essa conta de juros for pequena.
Após esse superávit, eu tenho ainda as receitas que vêm dos meus ativos, etc. Eu tenho que fechar a conta e fazer pouca dívida nova, para pagar as despesas e fazer a sua rolagem também. Então, eu tenho o equilíbrio. É o que está aqui, quando eu cumpro a regra de ouro, quando as emissões são menores que as amortizações, que os investimentos.
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Quando eu tenho que fazer muita emissão de dívida — é o que está acontecendo agora, porque neste ano de 2019 precisamos do crédito suplementar —, é uma situação assim: fiz a conta para fechar o Orçamento e eu precisava fazer mais operação de crédito do que a regra de ouro permitia. Isso significa que possivelmente eu estava ali com... Este ano, a arrecadação de impostos, as fontes financeiras, etc., não foram suficientes para pagar o que está naquele outro lado: salários, aposentadorias, juros. Essa é a dificuldade aqui.
O SR. LUIZ ALVES - Eu não queria trazer números, porque não estou com eles na cabeça, mas um aspecto que talvez... Aqui é juros pelo fluxo de caixa, então é o conceito lá do Orçamento mesmo. Aquele juro da estatística, de que acabamos de falar, é um juro da estatística fiscal. Há uma diferença de metodologia, porque o Orçamento é feito em cima do que vai ser desembolsado no ano, e o da estatística é o juros que está correndo mesmo da dívida. É a diferença entre caixa e competência.
O SR. LUIZ ALVES - Do ponto de vista do fluxo de caixa, depende muito da estrutura de vencimento da dívida. Muda de um ano para o outro. A tendência, nos próximos anos, inclusive, é que cresça o pagamento de juros, do ponto de vista orçamentário. Por quê? Porque alguns títulos nossos... A LFT é um bom exemplo. Ela é emitida hoje e só vence daqui a 6 anos, e os seus juros vão ser pagos todos daqui a 6 anos.
E como o Franco mostrou há pouco, há mudança no percentual de rolagem da dívida. Nós passamos a fazer muita emissão. Passamos um período com um percentual de rolagem baixa; depois passamos, em 2015, até com uma consciência maior do déficit, a emitir mais. Houve um percentual de rolagem mais forte. Foi ali que nós começamos a colocar muito LFT, de 2015 para cá. E ela vai começar a cair exatamente agora, em 2021, em 2022...
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Enquanto havia muita receita financeira, principalmente aquele quadrinho azul do meio do gráfico, resultado do Banco Central — vamos ver mais à frente aqui o fluxo de transferência —, num horizonte de 10 anos, foi realmente muito grande, e isso diminuía a necessidade de emissões, aquela quantidade de operação de crédito para fechar a conta do orçamento. Isso favoreceu o equilíbrio da regra de ouro.
Para os próximos anos, a tendência é que não haja toda essa receita. Nos últimos 2 anos, 3 anos, nós (ininteligível) muito para a regra de ouro da própria reversão dessa política junto ao BNDES. Então, nós tivemos aí, somando já o que está sendo devolvido este ano, pelo menos, 6% do PIB. Isso ajudou no balanço da regra de ouro a receita do Banco Central. Mas esse estoque lá no BNDES tende a acabar.
O SR. LUIZ ALVES - Isso não é uma solução perene para a questão da regra de ouro. Resultado do Banco Central: este ano mesmo, foi aprovada e sancionada uma lei que modifica totalmente... Eu falava um pouquinho mais à frente ali. O grande fluxo que era gerado, principalmente em cima do resultado de reservas que ficou conhecido como equalização cambial, não existe mais. Agora isso vai virar reserva lá no balanço do Banco Central.
Vejo isso como uma medida positiva para a economia, mas, para a regra de ouro, é uma fonte que deixou de contar. Então, quando fazíamos esse cenário de médio prazo para a regra de ouro, já considerávamos que não teríamos isso, mesmo que não tivesse mudado o arcabouço, porque não se pode ficar dependendo do que vai acontecer com a taxa de câmbio, se vai ajudar ou não.
Então, acho que assim é mais saudável. Temos que entender o problema que temos para resolver. Não adianta ter uma fonte financeira que gere outros desequilíbrios da economia e ainda impeça de ver o que realmente está acontecendo no mundo fiscal. Então, temos bem essa consciência, porque também eu acho que não ter essa fonte para o futuro seja algo saudável, mas temos que encarar o tamanho do problema que é a regra de ouro.
Para o Orçamento deste ano, foi necessário um crédito suplementar de 248 bilhões de reais, por ressalva na regra. Para o ano que vem, saiu já o Projeto de Lei Orçamentária para o ano, está contando 367 bilhões de reais. Então, é muita coisa. É uma necessidade, sim, mas temos que entender o que está por trás disso.
O SR. ANTÔNIO CARLOS COSTA D'AVILA CARVALHO JUNIOR - Sei que você vai falar de Banco Central mais adiante, mas só uma curiosidade: essa diferença entre despesas ali, que estão em laranja, e as emissões, lá em 2009, se não estou enganado — 2009, estamos falando de 10 anos —, foi de 100 bilhões de reais, e o valor do item Resultado do Banco Central, que é aquela fonte, só do cambial, esquecendo as demais operações, foi de 175 bilhões de reais repassados em 2009 para o Tesouro. É claro, mantendo o resto constante, a regra de ouro já não teria sido cumprida em 2009.
Ou seja, se fossemos considerar, iríamos precisar de um crédito suplementar lá de 75 bilhões de reais em 2009. Então, não é um problema só dos últimos anos. Algo já está aí há 10 anos, no mínimo, e o pior é que isso foi alertado para o Banco Central, para o Tesouro e para o TCU em 2009, mas ninguém vislumbrou, à época, o problema, embora tivesse tudo muito explicado lá, bonitinho. A situação permaneceu, e chegamos aonde chegamos.
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O SR. LUIZ ALVES - A dificuldade na regra de ouro. E isso nos ajuda a entender um pouco, porque, mesmo fazendo superávit primário, havia uma dificuldade na regra de ouro. Até antes de 2009, eu me lembro, acompanhamos a regra de ouro há bastante tempo também, de que houve um ano em que, para cumprir a regra de ouro, a margem era bem pequena, por volta de 2005 a 2007, e nós precisamos fazer a amortização junto ao Banco Central, porque aí aumentava a despesa de capital.
Então, eu reduzia o caixa decorrente de emissão de operação de crédito para equilibrar a regra de ouro. Isso foi ali em 2005, 2006, eu não me lembro do ano exato. Estava começando a acompanhar esse assunto. Já havia uma dificuldade. Ali naquele ano, nós já trabalhamos algumas notas técnicas tentando interpretar o problema. O problema estava relacionado assim: o quanto eu tenho de receitas, o quanto vem de receitas para eu pagar juros da dívida. Como havia superávit, era um pouco mais fácil, porque parte das receitas que poderiam ser alocadas para pagar juros da dívida não chegavam, porque tinham que cobrir alguma necessidade do Orçamento, alguma insuficiência de orçamento, nesse equilíbrio aqui de despesa corrente.
Esse problema, de fato, já existia lá atrás. Vamos pensar que não existe receita financeira nenhuma. O que a regra de ouro está pedindo? Ela está pedindo para eu fazer superávit primário para pagar os juros. Eu posso ter uma compensação ali, abrir um espaço de compensação, naquilo em que eu faço investimento, porque, também, historicamente, investimento público no Brasil é baixo. Ou seja, está me pedindo não vou dizer um déficit nominal zero, mas um déficit nominal limitado pelo investimento e inversão financeira, na ausência de receita financeira.
Tecnicamente, não é só isso, mas, na essência, é isso que se pretendia. Nunca estivemos perto disso, de fazer um déficit nominal pequeno. Houve até conversas no passado se perseguiríamos ou não uma meta de déficit nominal zero, mas nunca chegamos perto disso.
Então, eu acho que essa questão da regra de ouro, realmente, é algo que vem de muitos anos. Aí não dá para negar que algumas receitas financeiras e, principalmente, o resultado do Banco Central postergou a identificação do problema.
Olhar o problema com profundidade, isso foi postergado. Talvez possamos até colocar dentro das várias distorções que alguns fluxos causaram. Eu não consigo negar isso.
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10:59
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Aqui passou o resultado do relacionamento entre Tesouro e BC. Vou falar disso primeiro, para dar um pouco a dimensão dos nomes de que estávamos falando, a questão dessa fonte. Qual é o contexto? Principalmente em 2006 começou um movimento rápido de acumulação de reservas, um grande fluxo de capitais aqui para o Brasil, que o favoreceu. Então, há muita coisa positiva aqui.
Acho que, no arcabouço dessa relação entre Tesouro e BC, principalmente no que diz respeito a resultado, talvez ele não tivesse preparado para lidar rapidamente com esse crescimento das reservas. Então, com reservas muito grandes, o que acontece? Quando há uma desvalorização do real, o valor das reservas no balanço da autoridade monetária aumenta em reais, porque é um ativo em dólar e tem esse efeito no balanço. Isso é capturado como um lucro. Assim como quando havia uma apreciação do câmbio marcava-se um prejuízo. Inclusive, esse era um movimento inicial em 2006, 2007. O principal movimento que havia no balanço era de prejuízo, até em função do fluxo grande que vinha para o Brasil. Isso é para esse ano.
Em um primeiro momento, isso ia tudo para o resultado global do banco. Vamos chamar de resultado patrimonial. Tudo virava resultado. Veio a legislação em 2008, que dizia: "vamos classificar o que é resultado da reserva, destacar o resultado da reserva do restante do resultado do balanço". Na minha interpretação, neste momento não mudou o resultado, exceto por uma tecnicalidade que se passou a ter dois resultados que não se compensavam, não se apurava mais o líquido. Mas se passou a ter dois resultados e, no final, o somatório era o mesmo que havia antes. E se aplicou a mesma legislação que havia antes para o resultado. Quer dizer, se for positivo, transfere para o Tesouro; se for negativo, o Tesouro cobre com títulos.
O problema estava lá, muita reserva e uma apuração do resultado, fruto de marcação do mercado que gerava esse fluxo de transferência entre Tesouro e BC: dinheiro em um caso, título no outro.
Aqui há uma série histórica dos vários prejuízos. Se plotarmos, de alguma maneira, a série de variação da taxa de câmbio, veremos que há uma correlação imensa.
Quase todo esse resultado tem a ver com movimentos na taxa de câmbio entre real e dólar.
Em 2008, aquela barra azul grande foi o primeiro grande resultado positivo transferido para o Tesouro. Veja que isso aqui é overshooting do câmbio. Geralmente ele é seguido por um undershooting. Depois vai corrigindo. Mas a correção é mais lenta. Vejam as quatro barrinhas seguintes àquela barra grande.
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O SR. JOSÉ FRANCO - Como hedge, funcionava bem. O Luiz mencionou 2008 a crise financeira internacional. Então, houve muita instabilidade no mercado financeiro, uma reação da taxa de câmbio à desvalorização do real. Em 2008, por exemplo, o Tesouro teve que rever o seu planejamento de emissões, e apareceu o dinheiro do Banco Central, porque as reservas se valorizaram e havia um resultado positivo. Como hedge funcionava bem.
O antigo desenho em si não era ruim, só que ele não estava preparado para um volume tão grande de reservas internacionais. Realmente foge do controle. E, ao vir o dinheiro, o resultado para o Tesouro acaba abrindo margem para fazer outros gastos via troca de fontes. Então, acho que foi uma medida muito positiva.
O SR. LUIZ ALVES - Agora, o que há de diferente entre o resultado patrimonial do Banco Central e esse da reserva? Esse da reserva é fruto de uma prática contábil, no sentido de que eu tenho que contabilizar daquela maneira, eu apuro aquele resultado, só que ele está criando um fluxo que não vem da economia. Nesse sentido, o restante do resultado. Se eu faço uma compromissada tem um custo, então, naquela relação com o resto da economia.
Por outro lado, o Banco Central tem ativos que lhe dão um retorno. Aquele retorno ele tira do restante da economia. Então, há um balanço de entradas e saídas que vai gerar um resultado com o restante da economia. Vamos dizer assim, eu não estou gerando um desequilíbrio na economia, estou tendo um ganho ou uma perda contra o restante da economia, como resultado da atividade principal.
Não sei se eu estou usando as palavras tecnicamente corretas, mas a equalização cambial não vem dessa relação com a economia. Então, quando eu injeto um recurso desse na economia, é um recurso novo mesmo na economia. Eu estou mudando o equilíbrio ali. Isso, de alguma maneira, vai contaminar a economia.
Aqui, basicamente, é a expansão de liquidez também. Assim como a própria acumulação de reservas expandiu a liquidez, aqui há outro fator expandindo liquidez. Sabemos que isso não é algo necessariamente saudável para a economia.
A legislação mais recente vem para mudar isso. Então, eu continuo carimbando aqui o que é resultado da reserva, mas isso agora vai ser carimbado para constituir uma reserva no próprio balanço. Quando eu tiver um movimento como esse grande aqui, de um lucro muito grande nas reservas, ele vai para uma conta, fica separado ali e, quando houver prejuízo, em vez de também ter cobertura por meio de título, porque isso gera custo para o Tesouro, eu primeiro vou consumir essa reserva que ficou apartada aqui.
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Só para dar uma noção da importância desses fluxos, não é pouca coisa: entre 2008 e 2018, transferências do Banco Central para o Tesouro em dinheiro somaram 1,015 trilhão de reais, sendo 709 bilhões de reais de equalização cambial. Essa é a conta do efeito das reservas. E, por outro lado, o Tesouro transferiu para o BC em títulos 714,8 bilhões de reais no mesmo período; a equalização responde por quase tudo isso: 695 bilhões de reais.
E aqui estava só explicando como que vai ficar agora: então, se houver resultado líquido positivo... Vamos separar o que é equalização cambial e o que é relativo a demais operações. Se for equalização cambial, vai para a reserva de resultado, fica lá dentro do balanço, não passa mais para o Tesouro. Se for demais operações, aí sim segue o que já era de muitos anos antes, vai para a conta única.
Agora, se um for positivo e outro negativo... Suponha que a equalização cambial tenha dado prejuízo, mas as demais operações deram positivo. Aí, primeiro, faz o resultado líquido, porque até o ano passado isso não era possível. Você poderia ter uma situação de um resultado negativo, o Tesouro mandava título, e, no mesmo período, o Banco Central mandava dinheiro por conta do outro resultado. Agora, isso não vai acontecer mais. Se um for positivo e outro negativo, primeiro, faz o resultado líquido, nesse caso 2. Se as demais operações forem maior do que equalização cambial, aí sim vem para conta única. Senão, estaria no caso 3. Suponha que a equalização foi maior que as demais operações. Primeiro, faz um resultado líquido. E aí o resultado vai para a reserva lá no balanço.
Também mudou a cobertura do resultado negativo. Quando houver um resultado global negativo... Antes, o que acontecia? O Tesouro tinha que colocar título. E, ao colocar esse título, lembra que lá no futuro eu tenho que pagar juros sobre isso, porque só arrola o principal. Então, agora vai ser o seguinte: primeiro, eu vou olhar se existe reserva, aquela reserva que estamos constituindo no balanço. Se houver, eu vou baixando aquela reserva. Se acabar e não tiver conseguido cobrir o resultado, passamos para a segunda etapa, que é a possibilidade agora de reduzir o próprio patrimônio líquido do Banco Central. E só como uma terceira etapa que o Tesouro entra com emissão de título para cobrir para o resultado negativo. Então, esse novo arcabouço vai reduzir bastante, significativamente, os fluxos de transferência entre Tesouro e Banco Central.
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Hoje, se o Banco Central não tiver títulos suficientes para fazer as operações compromissadas, que é o instrumento de política monetária, o Tesouro é autorizado, por legislação, a aportar títulos para o Banco Central, isso sem contrapartida financeira. Então, esse arcabouço foi reforçado e aprimorado, trazendo mais segurança para o próprio Banco Central, para assegurar que ele vai ter o título quando precisar. E também teve aperfeiçoamento para a gestão da dívida, porque, essa mesma legislação, a Lei nº 13.820, autoriza que esse título colocado no Banco Central, com a finalidade de auxiliar na política monetária, vá sem contrapartida financeira. Esse título em particular, quando não precisar mais lá no Banco Central, pode ser devolvido ao Tesouro. Isso é bom porque ele deixa de onerar a conta de juros, e também tira a pressão daquela...
Todo esse novo arcabouço, inclusive, a questão de o Tesouro não colocar mais títulos para cobrir resultado negativo, ou diminuir bastante, também tira pressão do indicador DBGG no Conselho do FMI. Mas quando estávamos discutindo isso aqui, nós analisamos a proposta de arcabouço olhando para uma série de princípios. Nós tivemos preocupação: os resultados não realizados, que são aqueles da equalização cambial, não devem gerar implicações de política econômica, não devem vazar para a economia; garantir o equilíbrio patrimonial do Banco Central, quer dizer, evitar que o patrimônio líquido do Banco fique negativo, não gerar riscos à gestão da dívida pública. Então, eu acho que do jeito que ficou aqui está assegurado. Não criar constrangimentos à execução da política monetária. O Banco Central tem que ter os instrumentos e fazer o que precisa para entregar bem a sua missão. Há uma regra perene: garantir o recurso que vem... O resultado do Banco Central para o Tesouro pode acontecer ainda. Não tem mais equalização cambial. Ele é reservado exclusivamente para pagar dívida, não pode financiar outras despesas do orçamento. Buscar a suavização de fluxo entre as entidades e alinhar o nosso arcabouço aqui, que, em muitos aspectos, já era referência para muitos países, mas deixá-lo mais alinhado às melhores práticas.
O SR. ANTÔNIO CARLOS COSTA D'AVILA CARVALHO JUNIOR - Eu quero porque eu tenho uma relação pessoal muito grande com esse tema. E eu confesso a todos aqui que eu tenho uma dificuldade muito grande na minha função atual, trabalhando aqui na Câmara, de abstrair desses aspectos do que aconteceu, para poder escrever. Eu não sou formado em Economia, não sou formado em Direito, não sou formado em Contabilidade, sou formado em Administração.
Não é preciso ser economista nem mestre em Direito nem contador para saber que o que foi desenhado em 2008 iria dar inhaca, porque, se for pelo aspecto contábil, você sabe que, se há lucro não realizado financeiramente, é bom que se guarde reserva.
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Se você tem um resultado do Banco Central que não tem um lastro econômico, como você falou, se você colocar na economia, vai dar problema para o próprio Banco Central, que é quem deveria tomar conta do aspecto monetário.
Se você é formado em Direito, sabe que o que estava sendo desenhado era uma operação vedada pelo art. 164 da Constituição, que proíbe o Banco Central de financiar o Tesouro.
O que eu particularmente fiz, quando estava no TCU, em 2009, foi escrever tudo isso num processo de maneira muito didática. Infelizmente, as pessoas à época, de Banco Central, de TCU, de Tesouro, de todos os lugares, não conseguiram vislumbrar nenhum problema nisso, embora fossem formadas em Direito, em Economia e em Contabilidade. Acho que está faltando alguém formado em Administração de Empresas nessas instituições.
Eu tenho uma dificuldade muito grande porque, há 10 anos, eu alertava de maneira muito clara que iria dar problema, que isso tudo iria representar um financiamento, no meu ponto de vista, bem pessoal. E aqui, por favor, nenhuma crítica a vocês, muito pelo contrário. Sabemos o que os técnicos passam no dia a dia da administração pública. Sabemos disso, o que temos que ralar todo dia para poder falar "não" e às vezes falar um "sim", é difícil falar. Sabemos disso, nenhuma crítica a vocês, pelo amor de Deus.
Então eu tenho essa dificuldade muito grande porque estava explicado e utilizaram, à época, de muita desonestidade intelectual, principalmente na Corte de Contas para destruir o que havia sido mostrado de maneira muito clara.
Agora temos um trabalho a fazer. Eu acho que esse é um aspecto muito importante dessa temática dívida pública, porque explica muito do que nós temos hoje e explica muito do que aconteceu ao longo do tempo. Talvez, se nós não tivéssemos tido esse repasse de 700 bilhões de reais para o Tesouro via emissão de moeda na veia do Banco Central, nós não tivéssemos tido problemas com desviar tanta água dos canos. Não adianta nada você saber como é que se desvia água do cano se, pelo cano, não passa água. Então, se não passa dinheiro pelo carro, não dá para desviar.
Eu acho que nós vivemos uma última década de financiamento monetário do Banco Central que só aí foram 700 bilhões de reais. E o Banco Central já sabia disso. Eu me lembro de que eu trabalhava fazendo as estatísticas fiscais no Banco Central em 1998 e em 1999. E em 1999 houve aquele overshooting em função da crise que aconteceu no início de 1999, quando os Governadores falaram que não iriam pagar a dívida com União. Eu acho que a taxa de câmbio era 1,21. Financiávamos carro em variação cambial. Eu tive colegas do Banco Central que compraram dois dias antes carro financiado com câmbio e ficaram bravos que o câmbio subiu.
O SR. ANTÔNIO CARLOS COSTA D'AVILA CARVALHO JUNIOR - É claro, é evidente que ajudou. Imagino que muitos juízes devem ter comprado carro financiado, talvez carros mais caros.
E o câmbio subiu de 1,21 para 2,10. Depois voltou. Na época, o Banco Central não publicou nota de imprensa de política fiscal referente ao mês de janeiro.
Deixou para publicar depois, referente aos meses de janeiro e de março juntos, porque 55% do PIB de janeiro de 1999 eram contas de juros apropriadas à dívida naquele mês. Não ficaria legal publicar uma informação dessa naquele momento.
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O câmbio subiu e voltou e se criou, à época, uma metodologia com e outra sem desvalorização cambial. O Banco Central sabia que não podia jogar nas estatísticas a informação sobre o overshooting do câmbio. Mas ele aceitou, sem nenhum problema, que isso fosse criado. E se criou uma máquina de modo contínuo, que graças a Deus... E o mundo tem as ironias, quem fez o parecer de adequação orçamentária e financeira desse PL que resultou na lei fui eu aqui na Câmara. Evidentemente que o parecer foi completamente favorável.
Eu acho que é interessante, Deputado, contribuir para esse trabalho escrevendo a relação desse resultado do Banco Central, das emissões diretas, do aumento da dívida junto aos bancos federais, o que isso significou em termos de folga no cumprimento de regras de ouro, até na questão do resultado primário.
Acho que, se nós não tivéssemos tido essa folga de regra de ouro, nós não teríamos relaxado tanto em relação à meta de resultado primário, porque teríamos que correr atrás. Deixamos: "Não, tem dinheiro de sobra no Banco Central para pagar a dívida". Não teríamos operação compromissada no estoque que nós temos hoje, nem nos prazos que nós temos hoje.
Então acho que é um capítulo importante desse trabalho explicar a evolução da dívida, levando em consideração todos esses fatores.
Eu queria depois pedir ajuda de vocês, deixando bem observado que eu não sou mais auditor do TCU. Do mesmo jeito que eu tenho a dificuldade de tirar esse cacoete de auditor, eu queria que vocês, quando conversássemos, também estivessem tranquilos em relação ao seguinte aspecto: eu não vou lá para auditar ninguém quando estiver conversando, e sim para tentar entender o que podemos fazer de legal para contar a história e para evitar que essas coisas voltem a se repetir no futuro de médio ou longo prazo.
Voltando ao tema da legislação antiga, você está certo, não vou discutir com você em relação a isso. Mas na própria legislação, veja como é importante, tem uma palavrinha lá que permitiu tudo isso, foi a "preferencialmente". Os recursos do Banco Central têm que ser usados para abater dívida pública preferencialmente na carteira do Banco Central. Então, esse "preferencialmente" deu margem para abater dívida pública em mercado.
Uma coisa que também vai representar uma restrição orçamentária é a seguinte: esses 700 bilhões de reais geraram mais receita na Fonte 188, que é a remuneração da conta única. Essa Fonte 188 é importante para várias despesas. Então, ela tende a se reduzir também. Isso está muito em função da mudança na legislação.
O SR. ANTÔNIO CARLOS COSTA D'AVILA CARVALHO JUNIOR - Desculpa, uma das coisas que ficaram pendentes na minha cabeça sobre essa relação é justamente essa remuneração das disponibilidades do Tesouro. Algo que o Tesouro recebe de remuneração na conta única, mas que deveria entrar na apuração de um resultado de Banco Central, é algo que ainda não fechou no meu raciocínio. É um montante importante. E é o que hoje? São 90 bilhões de reais ou alguma coisa em torno disso.
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O SR. LUIZ ALVES - Acho que esse debate é muito bom. Eu tenho sempre um viés mais dos pontos econômicos mesmo. Há alguns pontos de legislação que eu não estaria apto a discutir. Do ponto de vista dos impactos econômicos e de todos os efeitos, acho que há muita lição aqui que realmente merece um estudo, um registro. E nós também temos todo o interesse. Cada vez mais, nós vimos nos esforçando para trazer mais transparência a todos esses temas. A própria Regra de Ouro, para nós, tem sido um aprendizado grande. Temos tentado trazer esse aprendizado por meio de notas técnicas e informes, a própria abertura das projeções, trazendo antecipadamente o que se pode acontecer.
Nós sabemos que há algumas relações. Por exemplo, podemos imaginar que o relacionamento do Tesouro e do BC com a regra de ouro não era uma coisa muito trivial há algum tempo. Hoje nós já começamos a ter esse debate mais aberto e as pessoas entendendo essas inter-relações. Pensando do ponto de vista dos aspectos econômicos que nós estamos falando aqui, nós temos muitos pontos de convergência, não tenho dúvida de que vale a pena deixar isso cada vez mais claro e registrar, botar num livro mesmo, para que, no futuro, nós olhemos e vejamos que aprendemos.
A próxima seção é sobre indicadores da dívida. Vou passar muito rapidamente. Aqui é uma série histórica de dívida líquida e dívida bruta. As diferenças são basicamente os ativos financeiros. O principal deles são as reservas internacionais e o segundo é o ativo que o Tesouro tem junto aos bancos públicos. Ambos estão em trajetória crescente. Isso que nós precisamos fazer de alguma maneira.
O eslaide seguinte é a questão da composição de que nós falamos. É sobre a dívida que nós falamos no início. Ao longo dos anos, fomos capazes de reduzir a exposição cambial. Hoje a dívida externa é muito mais qualitativa, é para abrir o mercado para que as empresas possam fazer emissões no mercado internacional. Então, uma maneira simples de pensar é: pré-fixados, índice de preços e taxa flutuante. A taxa flutuante tem aumentado ao longo dos últimos anos.
Como o Luiz mencionou no início, a gestão da dívida são os trade-offs entre custo e risco. Se eu quiser reduzir o custo, a LFT, por exemplo, ex post, ela tem um custo baixo. Agora, não posso aumentar muito a composição de LFT, porque, se houver um choque ou algum problema, a SELIC aumenta e aumenta a dívida também. Então, nós procuramos diversificar o portfólio da dívida.
Agora as compromissadas têm uma característica. Elas são o misto entre LFT e pré-fixado curto. Acho que ela tem muito mais cara de LFT. Então, aumentaria bastante a proporção do flutuante.
E, mais uma vez, o agente da local, seja investidor pessoa física, seja institucional, tem muita aversão à volatilidade. A LFT traz uma volatilidade bem menor. Então, é por isso que ela é preferida. Agora, nós estamos num ambiente de taxa de juros muito baixa. Então, aquilo que todo mundo está fazendo, tanto investidor de pessoa física quanto institucionais, é buscar mais risco. Em algum momento, isso vai ter uma demanda maior para título pré-fixados, porque vai haver uma inclinação na curva. Essa é uma questão cultural que está mudando aos poucos.
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O SR. LUIZ ALVES - No texto que nós publicamos do Plano Anual de Financiamento de 2019, há uma análise ampliada em que nós consideramos a composição, principalmente a exposição a juros flutuantes, levando em conta compromissadas, pré-fixados curtos e LFT. Então, temos uma análise e um agregado mais amplo do que só a dívida pública federal, botando, pelo menos, a compromissada.
O SR. JOSÉ FRANCO - No eslaide seguinte, há a composição. Esse é bom. Essa é uma foto de janeiro do PAF. Em todo mês de janeiro do Plano Anual de Financiamento, nós divulgamos essa foto do que se espera ao longo do ano, que é uma visão muito orçamentária. Os vencimentos da dívida pública federal, em 2019, deram 747 bilhões de reais, lá no início do ano. Há o breakdown, a decomposição. Juros para o Banco Central: 95 bilhões de reais. São os juros que nós pagamos que se tem que financiar em mercado para pagar o Banco Central. Grande parte é de dívida interna. Despesas primárias: 259 bilhões de reais. Esse é o chamado seguinte: parcela das despesas primárias pagas com emissão de títulos. Então, no orçamento, há as várias fontes, há as receitas, há as várias despesas. Cada despesa tem uma fonte específica. Várias fontes têm emissão, não são pagas com emissão de dívidas, assim como há várias outras receitas que são usadas para pagar títulos públicos.
Honra de garantias. Esse é um ponto muito importante que nós não falamos aqui, mas eu gostaria de chamar a atenção. Subnacionais atualmente são o principal passivo contingente que nós temos. Então, aqui nós colocamos só honra de garantias e está na faixa de 8 bilhões de reais por ano. Foi nesse nível no ano passado e neste agora também. No ano que vem, pode ser um pouco mais. Então, os Estados fazem dívida. Grande parte das dívidas do Estado tem garantia soberana, garantia do Tesouro. Os Estados não honrando, o Tesouro tem que honrar.
O sistema de garantias é feito de uma maneira que, em teoria, não era para gerar custo para o Tesouro, riscos para o Tesouro, porque o Tesouro honra a garantia, tem um colateral — que são as receitas dos Estados. Então, se o Estado não paga a dívida, o Tesouro honra e pega as receitas, bloqueia as receitas. O Tesouro não está mais conseguindo fazer isso, seja por vias já legais, definidas em leis — como é o caso do regime de recuperação fiscal, no qual está o Rio de Janeiro —, seja por meio de liminares. Então, os Estados estão entrando com liminares e estão ganhando essas liminares que proíbem o Tesouro de bloquear a garantia, de executar a contragarantia. Isso é um passivo contingente.
Além das garantias que estão aqui, há a parte das receitas. O Tesouro recebe. Uma parte considerável das receitas são as dívidas dos Estados com a União, mas várias também não estão sendo pagas por meio de liminar. Então, isso prejudica e acaba aumentando o endividamento por causa dessas duas razões. E o menos ali são os recursos orçamentários que o Tesouro tem. Então, a necessidade de financiamento líquido, para este ano agora, foi de 780 bilhões de reais. Essa é a faixa anual.
Então, só para nós pensarmos aqui, mensalmente, a emissão de títulos é algo como 50 ou 60 bilhões de reais para justamente fazer esse financiamento.
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No eslaide seguinte, há só alguns exemplos. O Tesouro tem se esforçado bastante para melhorar a comunicação com a população, com a sociedade. Fizemos uma série de vídeos explicando, na chamada linguagem cidadã, com palavras mais simples, porque é um tema complexo, para que as pessoas entendam o que é a dívida pública, de onde ela vem. Temos feito esse esforço.
O eslaide seguinte mostra os vários relatórios que o Tesouro produz. Temos muito material. Inclusive eu queria chamar a atenção para um. Este ano, não sei se o D'Ávila chegou a ver, publicou-se uma síntese do relacionamento do Tesouro com o Banco Central. Há muito material disponível. O Tesouro publica muita coisa, o Banco Central publica muita coisa, mas faltava fazer o match. Então, nós fizemos esse match, que é um material muito rico que conta todo o histórico e está de uma maneira bastante acessível ali. Eu acho que vale a pena a leitura dele.
Por fim, no eslaide seguinte, eu gostaria de fazer um convite. Estamos organizando um seminário sobre a dívida pública, que será realizado no dia 6 de novembro, aqui em Brasília. Vocês receberão o convite formal. Vai ser um debate aberto, vai haver participantes do FMI, do Banco Mundial, do mercado. Serão tratados temas de agência de rating, temas fiscais, temas de crescimento. Então, gostaria de deixar o convite para a participação de vocês.
Deputado, eu sei que, ao longo de um período do ano que vem, a questão do crédito suplementar vai se tornar o debate do momento, eu acho que é muito importante. Eu me coloco à disposição aqui para prestar quaisquer esclarecimentos. Como é um tema polêmico, assim como foi este ano, para o ano que vem, eu acho que vai continuar sendo. Provavelmente, haverá audiências públicas.
O SR. PRESIDENTE (Denis Bezerra. PSB - CE) - Nós é que agradecemos a exposição de vocês. Realmente, é um tema importantíssimo para fazermos a atualização do estudo, até porque, de 2009 para cá, como o D'Ávila colocou, houve mudanças.
Uma das situações que gera essa confusão, esse problema em que nós estamos hoje é justamente o que aconteceu e como foi conduzido e que, em parte, foi corrigido este ano. Mas o tema, de fato, as terminologias usadas também dificultam a compreensão principalmente de quem é mais leigo. Até mesmo eu, que tenho uma formação jurídica, muitas vezes, quando vocês falam alguns termos, não compreendo. Enfim, precisamos estudar, aprender.
Quero agradecer realmente a disponibilidade. A exposição esclareceu algumas dúvidas, mas também gerou outras. Nós vamos conversando, dialogando, para conduzir, produzir esse novo estudo para esclarecer a população brasileira principalmente sobre essa temática, esse problema que hoje é um dos gargalos da nossa economia.
Já anotei aqui, na minha agenda, o dia 6 de novembro para estar presente nesse debate.
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